先导转债370450申购价值分析

发布时间:2020-07-02 02:34

12月11日,先导转债进行申购,申购代码为370450,评级为AA,发行规模为10亿元,当前转股价值为102.17,根据当前转股价值,预估上市价为112元左右。由于本次正股属于创业板,没有开通创业板权限的账户无法参与申购。

转债分析

1、债券评级:AA,无担保,评级尚可。

2、收益率:存续期6年,赎回价110元,税后年化收益率为2.31%,票息尚可。

3、转股价值:按12月6日收盘价计算当前转股价值为100.56元,转股价值较高。

4、下修条款:30/15/90%,即当公司股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时。下修门槛较低。

5、强赎条款:30/15/130%,即转股期内,如果公司A股股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%(含130%)。强赎条款按常规设置,未优化。

6、回售条款:30/70%,即最后两个计息年度,如果公司A股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时。回售条款按常规设置,未优化。

7、上市定价:参考近似评级和转股价值的可转债的溢价率,结合正股的基本面,给予18%左右的溢价,在正股价保持不变的基础上,预计上市时涨幅为19%左右,价格定位为117-120元,即每中一签盈利170-200元。

先导智能基本面分析

国内锂电设备领导者

先导智能专业从事高端自动化成套装备的研发设计、生产销售,为锂电池、光伏电池/组件、3C、薄膜电容器等节能环保及新能源产品的生产制造商提供高端全自动智能装备及解决方案。2018年年报显示公司锂电池设备营业收入达到34.44亿元,占比88.53%。而在锂电池设备中,公司产品又分为全自动卷绕机、隔膜分切机、极片分切机、焊接卷绕一体机等。

公司目前掌握了生产动力锂电池电芯、数码锂电池电芯的全自动卷绕机和成套整线设备等锂电池设备行业核心技术,已经逐步形成进口替代。国内客户中公司深度受益于宁德时代设备国产化战略,并逐渐打入主流电芯厂商,海外客户松下、特斯拉、LG等已经完成前期设备试样阶段未来订单放量可期。成功收购泰坦新动力后,公司锂电池前端、中端生产设备制造业务和泰坦新动力的锂电池后端生产设备制造业务形成较好的业务协同,锂电池生产设备业务链得到延伸。

虽然2018年以来乘用车产销面临不小压力,但新能源汽车在换车周期中仍然维持不错增长。截至2019年10月乘用车产量累计同比增速为-12.80%,而新能源汽车仍然维持11.50%的增速。尽管由于补贴退坡透支因素的影响短期新能源乘用车销量增速放缓,但兴证汽车团队认为2020年所剩补贴较小,下滑的绝对额远小于2019年且叠加特斯拉等新供给放量,预计行业增速回升,而中长期空间仍大。结合工信部相关预测,新能源汽车有望引领第三代换车周期。新能源汽车增长动力逐渐从从限购和补贴等政策推动转向市场拉动,而主流车企新能源车型加速推出也意味着锂电池设备行业产品需求具有较大空间。

19H1收入增长较快,成本控制卓有成效,19Q3继续改善

先导智能2018年实现营业收入/归母净利润38.90/7.42亿元,同比增长78.70%/ 38.13%。分业务看,报告期内锂电设备、光伏设备、电容器设备业务分别贡献营业收入34.43/ 2.64/0.70亿元,锂电设备收入占比由去年的83.72%提升至88.53%;分公司看母公司和泰坦新动力分别实现收入26.02亿元和12.87亿元,分别提升36.19%/384.47%,后者表现大超市场预期。报告期内公司毛利率下降2.06个百分点至39.08%,主要与银隆订单折价有关;除毛利率下滑之外,计提给泰坦新动力1.38亿元作为业绩奖励也是报告期内净利率明显降低的原因之一。

2019H1公司实现营业收入/归母净利润18.61/3.93亿元,同比增长29.22%/20.16%,其中锂电池业务在新能源汽车产业日益繁荣、泰坦新动力协同效应逐渐显现的情况下营收增加28.31%,毛利率42.83%基本维持稳定。报告期内公司研发费用率(计入管理费用率)增长5.02个百分点至11.37%,大幅提升抬高了期间费用率,这也意味着公司可能发力研发、并扩张业务规模。

截至19Q3公司营业收入/归母净利润增速为19.33%/16.14%,19Q3单季增速7.99%/ 10.16%。营收端,由于2018年上半年新单签订相对平淡叠加基数效应2019年营收增速回落,预计Q4旺季增速有望提升;盈利端毛利率虽然高于去年同期,但期间费用率大幅上升和资产损失计提侵蚀部分利润,截至19Q3净利率为19.75%,同比微降0.54个百分点。往后看新能源汽车长期向好趋势不变,产业政策落地助力行业走过阵痛期,公司业绩增长仍然值得期待。

目前估值略低于3年以来中枢水平,兴证机械军工团队给与审慎增持评级

截至12月7日先导智能PE(TTM)41.8倍,PB(LF)9.02倍,略低于3年以来的中枢水平。目前公司股权质押比例较低,股价暂不受到解禁股压力。在3季报点评中,兴证机械军工团队认为公司是国内高端锂电池设备龙头企业,目前在手订单充足,因此调整了盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为1.09/ 1.50/ 1.75元,对应10月28日收盘价PE为31x/ 22x/ 19x,维持审慎增持评级。

投资建议

预计先导转债上市首日定价区间为118~119元。按照2019年12月9日收盘价计算,先导转债对应平价为103.17元。目前同等平价附近的旭升转债转股溢价率为13.92%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值,公司评级尚可,规模较大,我们预计先导转债上市首日的转股溢价率区间为【14%,16%】,当前价格对应相对估值为118~120元。绝对估值下,理论价格为118~119元。综合考虑,预计先导转债上市首日价格在118~119元之间。

可以参与申购,二级市场可以配置。公司具有全球竞争力的高端锂电池设备龙头企业。公司专业从事高端自动化成套装备的研发设计和生产销售,为锂电池、光伏电池/组件、3C、薄膜电容器等领域的生产制造商提供高端全自动智能装备及解决方案。公司的产品性能达到国际先进水平,能根据客户要求研发各种个性化智能装备。考虑到当前转债平价高于面值,公司盈利状况良好,当前新能源汽车关注度较高,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。